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有朋友留言，江苏银行信贷增速过快真不见得是好事。除了资本充足率不足外，在当前经济环境下，迅速增长的信贷资产如果管理不好的话，有可能逾期贷款和关注贷款大增。这个会有延后性，投资者应紧盯信贷质量情况，有恶化苗头就果断离开。江苏银行是我江宁杭的核心投资组合，其存款增长率一直排前两名，贷款增长率也一直遥遥领先。这与它的客户群密切相关，也是经营理念的反映。经济下行期，逾期90天以上贷款与不良贷款比例87.53%，逾期贷款占所有贷款的比例1.11%。杭州银行这两个指标分别是49%和0.56%。二者差距是明显的。

有人说，杭州银行的市盈率应当看齐贵州茅台，看齐汇丰银行，这样的估值比较可以说是天大的笑话了，具体存在哪些错误？（2）杭州银行现在约6倍PE，要到茅台的约20倍或汇丰的15倍，意味着股价要涨2.5–3倍。这中间的逻辑存在以下几个根本性错误：错误五：忽略理论上的"合理PE"。Gordon模型里，合理PE≈派息率/(要求回报率r−永续增速g)。银行必须留存资本满足资本充足率（派息率低）、股权成本r高（金融系统性风险）、增速g受息差收窄与信贷放缓压制，算出来天然就是个位数；茅台派息+回购率86%、防御性消费r低、有提价权g弹性大，算出来就该是20倍上下。两者肩并肩没有任何理论依据。错误六：选择性锚定（cherry-picking）。"看齐茅台、看齐汇丰"是叙事式估值，不是方法。而且这两个锚本身还互相打架（20xvs15x，差30%）。正确的相对估值应找同业可比群：宁波、南京、江苏、成都、上海等A股城商行，它们普遍在4–7xPE、0.5–0.9xPB。杭州银行其实已是同业里PB偏高的（给了溢价），而非被低估。错误七：忽视A股银行板块的整体低估值中枢。全行业长期低于1xPB、5–7xPE，反映的是市场对隐性不良、地产/LGFV敞口、息差压缩、再融资稀释以及"账面价值高估真实经济价值"的系统性担忧。这是板块现象，不是杭州银行独有。正确的做法：要论证杭州银行该不该涨，应该用PB横向对比同业城商行+DDM（股利贴现）算内在价值，并单独压力测试其地产/城投敞口和息差趋势；而不是拿茅台和汇丰当标尺。茅台的PE和汇丰的PE，都解释不了一家中国城商行该值多少倍。

有人说，杭州银行的市盈率应当看齐贵州茅台，看齐汇丰银行，这样的估值比较可以说是天大的笑话了，具体存在哪些错误？（1）杭州银行现在约6倍PE，要到茅台的约20倍或汇丰的15倍，意味着股价要涨2.5–3倍。这中间的逻辑存在以下几个根本性错误：错误一：给银行用错了估值标尺。银行赚的是"利差+风险定价"的钱，利润高度受拨备、减值、会计准则（预期信用损失模型）影响，周期波动大；而净资产（账面价值）才是更稳定的锚。全球投银行股的标准指标是PB而不是PE。你看三家的PB：杭州0.7–0.9x、汇丰1.4–1.6x，而茅台6x——光PB就说明茅台是另一种生物，用PE去比本身就走错了门。错误二：跨行业硬比，商业模式完全不同。茅台是消费垄断品，有定价权、近乎零负债、需求可预期；银行是高杠杆（资产/equity约10–15倍）、顺周期、强监管、受信用周期和地产/LGFV风险牵连的金融机构。把城商行和白酒比PE，等于拿航空公司的PET（每人每公里成本）去比快递公司的单票成本——量纲都不对。错误三：同一ROE，风险天差地别。杭州和汇丰的ROE都在~11–12%，但杭州的ROE来自高杠杆放大，汇丰还叠加了全球分散（β仅0.57）。杠杆越高、风险越高，合理PE应该越低，而非看齐。错误四：汇丰和杭州银行也不能直接比。即便都是银行：1、上市地与投资者结构不同（汇丰在伦/港/纽以美元英镑计价，杭州是A股人民币）；2、会计准则不同（IFRSvs中国企业会计准则），拨备与确认口径有别；3、业务结构不同（汇丰是3万亿美元资产、62国的全球系统性银行，含财富管理、投行、交易；杭州是聚焦浙江的城商行）；4、汇丰PE还被大额回购/资产处置（卖法国、加拿大、美国零售等）扭曲，其"派息率"数据甚至显示>300%，说明回购远超当年利润——这种一次性损益会让PE失真。

买成长性银行股三大安全垫。第一个是股息。我的杭州银行显示成本挺高，但我一点也不担心，今年11月份每股分红约0.4元，明年6月份分红约0.3元，明年6月份的成本约15.3元。明年6月杭州银行每股净资产21元以上。我的成本PB0.73。历史上杭州银行最低PB0.62，考虑到20%可转债摊薄，实际最低PB是0.7，对应上证指数2600点。理论上，依靠分红10年后还清融资。第二个安全垫是低估值。当前杭州银行PE静态5.98，动态PE5.44。美国银行业PE13，大A大行PE8，杭州银行合理PE10第三个安全垫是成长性。假设杭州银行未来五年一直估值不修复。过去5年利润增长了167%，未来5年利润增长率50%。年化仅8.5%。那么2031年，每股收益4元。16/4=4。4倍PE，算上每年分红，我的成本约12元。如果跌到了我成本价，则PE为3倍。对于一个利润增长率10%的龙头，3PE有多大可能？