利润腰斩不是经营恶化，是宇树自己选的，三季度的净利润1.13亿，环比少了整整1.11个亿。多数人看到的是增收不增利啊。但我想说的是这张利润表，是宇树自己选的。

宇树IPO募了42个亿，其中20多个亿明确投向具身大模型的研发，占募资总额将近一半了。这笔钱在会计上有两条路，研究阶段全部费用化，当期直接吃掉利润。或者可以在开发阶段满足五个条件后资本化，变成自己的资产，分五年慢慢的摊销。

同样一笔20亿的研发投入，全额费用化当年利润表被压下去20个亿，资本化后当年只吃4个亿，两边的净利润差就会出来16个亿，这对一家年利润几个亿的公司来说吧，也不是小数目了，是由盈转亏和利润降速的差别。

但是宇树就是选了费用化，三季度单季的研发投入1.27亿，研发费用率从上年同期的9.2%拉到19%，几乎全部灌进了当期的损益。但是有一个不对劲的地方，宇树一边在季报里说持续加大具身智能投入，一边把投入最重的那部分直接打进了利润表里，让三季度的数字变得非常的难看。

如果管理层真的想平滑利润的话，资本化口子稍微开一道缝，三季度的环比就不是负49%了，而是接近持平，但是他们没有开这道缝。

那费用化不是会计上更审慎吗，有什么好讲的。但是审慎是一回事，节奏又是另一码事啊。去年的三季度，宇树的利润基数已经被一笔3.49亿的一次性股份支付压扁过一次了，净利润只剩1.37个亿。今年三季度研发费用再压一次，连续两年同一个季度利润被两件不同的事压到低位。

等到27年三季度，股份支付不重复了，研发投入如果企稳，或者资本化条件成熟了，同比数字会变成什么样？费用化是在给自己制造一个更低的基数啊，而不是在暴露一个更差的生意。

当然，宇树毛利率从接近60%滑到54%，销售费用翻了两倍，经营本身就是在变差，费用化只是把问题盖在了会计下面。这个说法有它的道理，毛利率下滑和获客成本的升高是真实的压力。

但恰恰因为经营端有压力，费用化的选择才更有信息量，如果一家公司想藏问题，它会把研发资本化，让利润表看起来很体面。但宇树反过来，把研发全额费用化，让利润表比实际经营更难看，在毛利率承压的时候主动选择一条让报表更难看的记账路径，这就不太像遮掩了，更像是在为下一轮的同比留下空间。

你看人家寒武纪，25年才实现的扭亏，净利润有20多个亿了，研发投入了11.6个亿，但资本化率是零。中芯国际25年研发投入了55个亿的人民币，全部都费用化，一分不化。这两家龙头都有一个共同点啊，要么是已经证明了自己是能赚大钱的，要么是体量大到就算费用化都不会伤筋动骨。

宇树的这种情况介于两者之间，刚刚上市，利润体量又不大，但研发投入的绝对额正在快速在跳升。它完全可以像长鑫科技那样，在资本化率上做出3%-27%的弹性。它没做。选择全费用化，等于是在告诉市场，我不需要用会计的手段来撑这个季度的利润。

那利润下滑到底该怎么看，经营端看毛利率和销售费用，这两个确实在变紧，会计端看研发费用化和股份支付的叠加，这两件事在26年三季度形成了一个刻意压低的基数。

如果26年全年的研发费用率会停在14%-15%附近，27年不再跳升，那么27年三季度的同比数字大概率会非常的好看的。不是因为宇树的生意会突然变好了，而是因为基数被连续压了两年。