导语：目前A股市场尚无天然铀相关业务的上市公司，此次中国铀业若成功上市，将成为A股铀业唯一标的企业。
文|每日财报 秦楠
新“国九条”发布后，A股对上市公司更加倾向于手上有“硬实力”的公司。
而对于在排队的一种公司来说，中国铀业股份有限公司（以下简称中国铀业）是一家特殊的存在。7月18日，上市交易所对中国铀业进行了问询，中国铀业也在一月前的招股书中展现出了超百亿的财务数据。
从名字中我们可以知道，中国铀业是一家专业从事天然铀的公司，关键的是，目前A股尚无从事天然铀采冶相关业务的上市公司，中国铀业若闯关成功，将是这方面A股唯一标的。
但是，因为所处行业的特殊性以及我国核工业产业链的分布性质，就决定了中国铀业的上下游以关联方为主，因此产生了较大规模和比例的关联交易，信息不透明、技术保密性等各种问题。
1、壮硕的“肌肉”
中国铀业成立于1989年5月，是一家致力于天然铀及放射性共伴生矿产资源综合开发的矿业企业。该公司主要业务涵盖天然铀资源的开采、冶炼、销售及贸易，以及独居石、铀钼等放射性共伴生矿产资源的综合利用和产品销售。
该公司于2009年2月完成改制，成为有限责任公司，并于2023年3月完成股份有限公司的变更，其实际控制人为中国核电业的泰山北斗——中核集团，其余股份由由惠核投资、国新投资和航天投资共同持有，据此，公司股东均为国资背景。
首先天然铀行业在全球范围内呈现较高的集中度。据世界核协会（WNA）的统计数据，2022年全球前十大天然铀生产企业的产量占全球总产量的90%以上，近年来，全球前十大天然铀生产商的竞争地位相对稳定，因此中国铀业的收入也保持了相对稳定的状态。
在2021年至2023年期间，中国铀业经审计的营业收入分别为89.06亿元、105.35亿元和148.01亿元；扣除非经常性损益前后归属于母公司股东的净利润分别为7.59亿元、12.60亿元及13.02亿元。
该公司计划通过首次公开募股（IPO）募集资金41.1亿元人民币，其中21.84亿元将用于天然铀产能建设项目，6.93亿元将用于放射性共伴生矿产资源综合利用项目，剩余的12.33亿元将用于补充流动资金。
根据公告，此次IPO募集资金将主要用于天然铀产能项目，包括子公司天山铀业和内蒙矿业在新疆和内蒙古的砂岩型铀矿开采业务，以及子公司锦原铀业在广东的硬岩型铀矿开采业务。
作为一家矿业公司，资源是其经营的核心。
中国铀业在2019年完成了对罗辛铀业控股权的收购，该矿是全球第六大、露天第二大铀矿山。同年，中核集团将国内核电天然铀供应业务和国际市场天然铀贸易业务整合至中国铀业，并将天山铀业、锦原铀业等七家公司的股权划转至中国铀业。
截至招股说明书签署之日，公司拥有6宗铀矿探矿权和18宗天然铀或铀钼矿采矿权。公司特别重视在非洲、亚洲等主要产铀区的战略布局，其中位于纳米比亚的罗辛铀矿在2022年的产量位居全球第六位。
这次IPO拟募集资金41.10亿元，募集资金扣除发行费用后，也将全部投向包括“中核内蒙古矿业有限公司内蒙古纳岭沟铀矿床原地浸出采铀工程”等七个主营业务项目，另外拟用于补充流动资金为12.33亿元。
有了矿之后，当下下游的需求还挺不错。
自2019年我国核电项目重启以来，审批速度显著加快，预计在本轮核电发展周期内，我国有望成为全球核电装机容量最大的国家。据安信证券分析，业界普遍预期中国未来每年将核准6至8台核电机组。据勘探结果显示，沿海地区尚有70至80台核电机组的开发潜力，这将推动我国在建核电容量的迅速增长。
随着铀矿需求的上升，其价格亦逐步回升。2022年全球天然铀产量已恢复至49,355吨铀，预计随着铀价的上涨，产量有望持续增长。据数据显示，中国对铀的需求量达到1.31万吨铀，占全球总需求的19.45%，位居世界第二。
2.毛利下降、客户依赖
虽然中国铀业的实力不错，但是也面临着毛利下降、客户依赖性高等问题。
首先，从增长速度来看，中国铀业2023年度的净利润增长速度相较于上一年的69.86%显著降低至2.08%，而归属于母公司的净利润更是经历了近三年来的首次负增长，达到-2.47%。
其次该公司毛利率的增长速度亦出现显著下降。在报告期内，中国铀业的毛利率分别为24.39%、23.08%、19.04%，最近两期的同比变动分别为-5.38%、-17.53%。
净利润与毛利率的显著下降揭示了中国铀业主营业务相对单一的风险。
在报告期内，中国铀业的天然铀业务收入分别为80.23亿元、91.95亿元和132.35亿元，占当期主营业务收入的比重分别为91.58%、89.22%和91.92%，成为公司主要的收入来源。
此外，中国铀业还面临客户集中度较高的风险。根据招股书披露，报告期内各期，公司向前五大客户的销售金额分别为74.93亿元、82.37亿元和119.79亿元，占当期营业收入的比例分别为84.14%、78.18%和80.93%，显示出客户集中度较高。其中，对中核集团的销售金额占公司营业收入的比例分别为65.36%、48.02%和53.54%。
对此，中国铀业在招股书中指出，若公司下游行业或主要客户的经营状况、业务结构发生重大变化，或其在未来减少对公司产品的采购，同时公司未能及时开拓新的客户或业务领域，可能会对公司经营业绩产生不利影响。
由于核工业产业链本身具有集中度高的特点，且中核集团作为国内唯一拥有完整核燃料循环产业的集团，对天然铀产品需求较大，我国核工业产业链的分布导致中国铀业的下游客户相对集中，以关联方为主。
报告期内各期，中国铀业向中核集团及下属单位的关联销售金额分别为58.21亿元、50.59亿元和79.25亿元，占当期营业收入的比例分别为65.36%、48.02%和53.54%，主要系向中核集团及下属单位销售天然铀等。
当然，公司较大规模的关联销售其实与我国对核工业严格的准入要求有关。目前，我国只有中核集团、华能集团、国电投集团、中广核集团4家企业拥有核电运营牌照，而铀下游应用几乎完全用于核能发电，这就导致了铀的可销售对象范围极小，加之国核集团和中广核集团旗下均有各自的天然铀的采购供应子公司，中国铀业的可销售对象局限性不言而喻。
因而，对于市场运行现状而言，公司关联销售规模较大的情况是具有合理性的。而对于IPO审核来说，行业特殊性也会在其考虑范围中。
同期，中国铀业向中核集团及下属单位采购商品、接受劳务的金额分别为12.36亿元、17.76亿元和14.31亿元，占公司各期营业成本的比例分别为18.37%、21.92%和11.94%，主要系向中核集团下属单位采购天然铀、进口代理服务、矿山服务、工程服务等。
3.矿产来源的潜在风险
近年来，中国铀业公司积极拓展海外业务，致力于开发国际铀资源，尤其在非洲、亚洲等主要铀矿产区进行布局。
例如2019年，公司成功收购了罗辛铀业的控股权，目前，中国铀业持有罗辛铀业68.62%的股份，并在罗辛铀业股东大会中拥有35.57%的表决权。根据罗辛铀业的公司章程，除非涉及纳米比亚国家利益等特殊情况，罗辛铀业的日常经营管理由董事会决定，董事会的决议需多数董事投票通过。在出现表决权均等僵局时，董事长拥有最终决定权。鉴于中国铀业持股超过40%，公司有权向罗辛铀业委派多数董事，从而通过董事会控制日常经营事项。
然而，值得注意的是，由于罗辛铀业位于纳米比亚，且纳米比亚政府持有罗辛铀业3.42%的股份及50.07%的表决权，一旦董事会或股东大会的议案与纳米比亚政府的利益相悖，相关议案将难以通过，这可能给企业带来不确定性风险。
且如果中国铀业直接或间接持有的罗辛铀业Z20矿段权益比例下降，将触发向力拓海外控股支付Z20款项相关的或有对价义务。同时，若国际市场U3O8现货价格持续上涨，中国铀业未来可能面临向力拓海外控股支付相关或有对价义务，这将直接影响公司的净利润。所以，海外业务的不可控不能不重视。
那当前海外营收有多少呢？招股说明书显示，在报告期内，中国铀业的境外主营业务收入分别达到21.88亿元、40.7亿元和53.78亿元，占主营业务收入的比例分别为24.98%、39.50%和37.35%。
所以，随着海外业务的不断扩张，中国铀业面临的经营风险亦有所增加，特别是与海外合作伙伴之间的风险不容小觑。
7月26日，中国证券业协会公布2024年第二批首发企业现场检查抽签名单，随机抽取结果为:中国铀业股份有限公司。值得注意的是，今年第一批被抽中现场检查的两家企业目前均已撤回了IPO申请，而这两家企业的保荐机构也均为中信建投证券股份有限公司。
中国铀业能否延续首单被受理的“好运”、成为深交所主板“2024年度发行之首”，且行且看。
