水井坊（600779）交出了白酒行业的第一份中报。

中报显示，水井坊上半年的收入和净利润都有一定的增长，但在此之外，也有一个不寻常的信号。

第二季度收入略超预期

今年上半年，水井坊实现营业收入17.19亿元，同比增长12.57%，实现归母净利润2.42亿元，同比增长19.55%。

在白酒行业整体处于调整周期的大背景下，水井坊上半年的增长可谓亮眼。

对于当下的白酒市场，水井坊在中报称，总体来看2024年上半年白酒市场依然表现出坚实的抗风险能力与持续的发展韧劲，产业长周期的价值属性以及其螺旋式上升的底层发展逻辑始终稳固未变；白酒作为 “与时间为友”的产业，具有穿越周期的先天优势，调整是阶段性形态，增长是长期性趋势，而坚持长期主义，则是白酒产业穿越经济与行业周期、实现健康可持续发展的必然路径。

一位上市券商分析师解读水井坊中报时认为，公司第二季度营收表现超预期。第二季度单季度公司实现营收7.9亿元，为公司上市以来最高单二季度营收，拆分来看，第二季度销量/均价分别同比增长0.7%/10.4%，其中吨价上行明显主要系高档产品营收同比增长14.7%至7.2亿元，中档产品同比下降43.6%至2270万元。

水井坊第二季度的营收同比增长16.6%超出分析师预期。公司高档酒同比增长14.7%，核心系大单品臻酿八号去年下半年提价，以及积极发力宴席市场、出货增加所致，井台、典藏等仍处调整期；中档酒同比下降43.6%，主要系天号陈及系列酒第一季度投放较多、第二季度适度控量所致，此外散酒亦贡献一定增量。

中报公布后，7月29日，水井坊开盘上涨2.68%，随后快速冲高后逐渐回落，收盘上涨1.59%。

现金流-2.94亿元，只是多交税了？

乍一看，无论是财务数据，还是对行业长期趋势的判断，水井坊看似不错。

然而，公司经营活动产生的现金流量净额变成了负值，即-2.94亿元，中报经营性现金流出现负值，是一个不太常出现的现象。

（2024年中报）

上一次，还是在2020年，那一年，众所周知，很特殊，疫情进一步加剧了全球市场动荡，对消费行业冲击显著。那年的中报，水井坊收入骤降超过一半，归母净利润骤降七成，在此情形下，才出现了经营性现金流为负值，即-2.02亿元。

（2020年中报）

再往前追溯，2018年中报，水井坊经营性现金流也曾是负值，但比较轻微，-0.12亿元，主要系支付存货采购款及广告宣传费所致。

还往前追溯，2013年和2014年中报，公司经营性现金流连续两年出现负值，分别为-2.72、-0.95亿元，那时，受宏观经济环境及各种限制性政策的影响，白酒产品消费降档，高端白酒动销困难，中低端白酒市场竞争更加激烈，白酒行业当时经历了十余年来规模和影响最大的一次调整。

（数据来源：同花顺iFinD，百酒研究局）

对于今年上半年经营性现金流的变化，水井坊在中报中说明道：主要系2023年四季度的营业收入和利润金额较2022 年四季度同期增加较多，相应的次年一季度缴纳的上一季度的税费金额同比增加所致。

仅仅是这样吗？

今年第一季度，公司经营性现金流是-1.02亿元，到了中报是-2.94亿元，说明第二季度单季是-1.92亿元，而去年的第二季度则是正值。这又该如何解释呢？

百酒研究局发现，除了税费增加，水井坊经营性现金流变差，和存货的增加也有较大的关系，本期存货增加了5亿多元，而去年同期只增加了1亿多元。

此外，作为业绩蓄水池的合同负债也减少了。今年6月末是10.71亿元，去年6月末时是10.86亿元，去年底是12.20亿元。

水井坊的中期答卷，虽然收入略超预期，但隐忧也难以忽视。