央行三箭齐发，很多人用史诗级楼市新政来形容。地产股也直接从ICU进了KTV。自从房地产成了中国经济的支柱后，救市和宏观调控的轮回已经反复上演。

这两天看到一篇文章，回顾十年前的楼市也是如此：

"十年前的五一，房企奄奄一息，北京楼盘推出零首付，南京楼盘跳远减10万，上海房展出动比基尼美女吸引眼球。9月楼市松绑，炒房客陷入狂欢。"

央行的政策里，最重磅的是首付的降低。首套房首付比例下降到15%，二套房下降到25%。这里面首付15%创下了历史新低。此前最低曾到过20%，分别出现在2008年和2015年。

首套房个人公积金贷款利率下调到2.85%，二套房降到3.325%。取消首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。房贷利率的下调直接降低了购房者的成本。商贷利率下限取消，意味着商业银行可以自主定价，进行市场竞争。理论上商贷利率也可以降到公积金贷款利率之下。

不过市场最看重的其实是央行宣布设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业收购库存商品房用于保障房和廉租房。国家队下场买房，收储房屋，3000亿元虽然金额不够大，但想象空间大。

可以参考的是西班牙在2008年全球金融危机期间，成立坏账银行Sareb收储救市。Sareb从银行接管了1000亿欧元的房地产资产和开发商贷款，平均折扣率为50%，而西班牙政府最初承诺的资金支持只有20亿欧元。政府的救市资金，最终可能撬动巨大的楼市资产规模。3000亿元只是第一期的投入，后期还有可能追加投资，而且这笔钱会产生巨大的杠杆作用。

一、2021年以来房地产市场低迷，房价下跌的原因：

要救市，结束房地产市场几年来的低迷，让房价企稳反弹，就先得搞清楚为什么房地产市场过去几年会逆转了前面十几年的向上势头，掉头向下。

1、2020年8月央行三道红线，在房地产企业普遍大干快上，盲目扩大规模的情况下，突然收紧了融资渠道，要求地产企业剔除预收款项后资产负债率不超过70%、净负债率不超过100%、现金短债比大于1。这让绝大部分房地产企业都猝不及防，陷入资金链困难，不得不一个个排队爆雷。

2、地方政府住房限购。从一线城市到二线、三线、四线城市，住房限购不断收紧，使得住房市场买家大量减少，甚至因为户籍、社保、纳税、婚姻等要求，部分刚需购房者也被市场驱逐。

3、经济增速放缓。2010年到2020年的10年间，我国经济体量实现了翻倍，从 41.2 万亿元增长到101.4 万亿元，GDP 平均增速达 7.2%。2021年中国GDP增长率还有8.1%，到了2022年只有3%，2023年有所回暖，但5.2%的增速和过去的高增长时代相比已经不可同日而语了。

4月10日，新发行的国债，3年期年利率2.38%，5年期2.50%，10年期2.35%，50年期2.65%，几秒钟内便被抢购一空。长期低利率国债被抢购，说明市场已经不期待未来经济高增长了。过去的房价上涨很大程度上依赖于人们对中国经济高增长的预期，经济高增长下人们的收入会持续稳定上涨，而经济增速放缓人们对收入增长的预期也会动摇。

4、人口负增长。中国人口持续增长的时代，也一去不复返了。2022年中国的人口比2021年减少85万人，是近几十年来的首次下降，标志着中国已经进入了人口负增长的时期。2023年末全国人口比上2022年末继续减少208万人。

可以预见短期内，随着人口老龄化的加剧，我国人口负增长还会继续。老年人口基本上有住房，对新增住房量基本上没有需求和动力，反而由于老年人死亡率的增加，会退出部分存量住房。房价短期看金融，中期看土地，长期看人口。人口负增长使得房价的上涨没有了根基。

5、我国已经积累了大量房产库存。根据第七次人口普查数据，2020年末我国存量住房面积约为295亿平方米，再加上2021、2022年8.6、10.0亿平方米的商品住宅竣工面积，截至2022年末，我国存量住房面积约为313亿平方米。这些住房里被认为有15%-20%处于空置状态。而开发商手上已建成未售的房子还有大概6亿平方米。

目前国际城市的人均住房面积大约就是50平方米左右，中国已经达到这个水平，未来城市住房再开发建设的动能必然减弱。2000年全国房地产投资1万亿元，而2020年增加到20万亿，增长了20倍，几乎占到了全球房地产投资总量的一半，必然是供过于求，难以为继的。

二、楼市会大幅反弹吗？

虽然政策是史诗级的，国家也下了决心要救楼市。房产市场已经不能再看空，但要说大幅反弹，可能性也不大。

这一点我们永远可以相信香港的李超人。即便内地铁了心救市，李嘉诚还在打折卖楼。长实集团位于香港新界的住宅项目“#LYOS”5月19日公开发售。分层大楼单位较首次公开发售的价格将有最高25%的折价，花园复式户则有最高32%的折价。我们可以骂富人不爱国，但不能说他们傻。

一方面，政策的传导还需要时间，楼市总体会企稳，但部分地区或者一个城市里相对高位的板块还会继续寻底，民营开发商仍然面临困难。在政策放松和投资者情绪改善的推动下，地产股4月中旬以来涨幅已经超过50%，而地产龙头万科港股股价更是从3.63元涨到6.84元，几乎翻倍，利好实际上已经兑现。

另一方面，以旧换新和房产收储的实施效果和投入资金还有待观察。而住房以旧换新和绝大部分城市全面取消限购，也有可能引发市场供应大增，对房价反弹带来压力。

截至2024年5月10日，全国约有54个城市推出了住房“以旧换新”的政策。其中，只有11个为地方政府（或城投）收储的模式，并且有8个城市的“换新”房源限于当地城投开发的项目，相当于变相降价帮助城投房企去库存。

由于收储资金有限，估计收储实际执行过程中也会主要用于收储地方城投房企的房源，帮助地方城投解困。这在某种程度上也是地方政府的钱从左口袋装到右口袋。大部分开发商是很难享受到收储的福利的。

当然中国楼市肯定不会重演日本上世纪90年代泡沫破灭后的悲剧，日本当年的经济严重依赖出口，内需占比不高，在美国贸易战打压下国内资产价格大幅回落，陷入长达三十年的经济衰退期。如今，日本的经济总量还和当年相差甚远。

而中国有14亿人口，内需市场有非常大的提升空间。即便出口端受到压制，经济也有足够弹性。何况现在的中国制造业整体实力，要比当年的日本制造业强多了。美国长期的制造业空心化，要想再工业化，也不是一朝一夕就能完成的。

所以特朗普担任美国总统时就开始的贸易战，对中国出口也没有造成太大的影响。即便这两天拜登又大幅上调关税，对中国相关产业的冲击也有限。中美这样的超级大国，严格来说，只靠内生需求，就已经足够支撑经济的稳定发展了。

三、房价收入比决定了楼市的发展方向

过去这些年房价的上涨无疑是有巨大泡沫的。在这一轮回调后，房价最终会回到居住本原，全民炒房将成为历史。房价最终会跌到哪里，或者说能有多大反弹空间，还是要看居民的收入。国际市场对房价合理性的评判，看的都是房价收入比。

房价收入比，是衡量购房难易程度的核心指标。按照国际通行标准，房价收入比在3至6之间被视为合理区间。2023年我国100个重点城市平均房价收入比为11.5，房价收入比11.5意味着，一个家庭需要11.5年的全部收入才能在城市中全款购买一套住宅。这还没有考虑家庭的各种开销，扣掉家庭开销，实际上买房至少需要一个家庭20年以上的积蓄。

任泽平今年的一份报告中，也比较了国际一线城市的房价收入比。考虑持有费用后，以使用面积算，纽约、伦敦、东京市中心房价收入比分别为12、15、11，北上广深分别为33、44、37、32。很明显中国的一线城市，房价收入比也高得很不合理。

好在经过此轮房地产调控，100个重点城市自2020年以来房价收入比已连续4年下降。2023年房价收入比为11.5，相比2022年下滑6.71%，降幅扩大2.54个百分点，房价收入比为近5年最低水平。

要想房价企稳，房价收入比降到合理的区间。要么房价继续回落，要么以时间换空间，提高居民的收入，或者居民购房时享受到更好的金融支持政策。

比如欧洲很多国家，都对刚需购房者推出零利率贷款的福利。2023年10月，在法国房地产市场陷入危机的背景下，法国政府放宽购房者获得零利率贷款的条件，下调获得零利率贷款的房贷申请人收入上限，从而扩大零利率贷款的受益范围，使600万人能够从中受益。

丹麦在2019年甚至推出了世界首例负利率按揭贷款，房贷利率为-0.5%，由于有国家补贴，银行借钱给贷款人使用，贷款人还的钱比借的钱还要少。

参考法国和丹麦的经验，我们在楼市新政中，使用金融工具定向扶持刚需购房者还有很大空间。完全可以针对低收入刚需购房者推出超低利率或者零利率的房贷政策。

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上林院：杨飞，经济学博士，高校教师，深度观察产业经济与财经事件。